倪煜

　　台湾证券市场从一个店头市场发展成为世界主要的证券市场之一，经历了几个重要阶段：
　　第一阶段:萌芽时期（1953—1961年）：店头买卖兴起，证券行号纷纷设立，证券管理委员会设立。1953年台湾当局开始实行土地改革，对强征土地通过台湾水泥、台湾纸业、农林及工矿等公营公司股票搭配实物土地债券的方式补偿，公债开始发行，带来台湾证券供给的大幅增长，店头买卖应运而生，证券行号陆续成立。1954年台湾当局出台《证券商管理办法》，随后陆续修改完善，不断加强市场管理，但交易量骤降，股市由盛转衰，缓慢发展。1960年台湾设立证券管理委员会，对证券业实行集中管理职能与审批权限。
　　第二阶段:成长时期（1962—1984年），建立交易所、颁布《证券交易法》、开设店头市场、开展融资融券业务，证券公司通道业务初步建立运行。1962年台湾证券交易所成立，取消店头市场，严禁在场外市场交易，开启台湾证券市场的集中市场单一运作时代。1968年台湾颁布实施《证券交易法》，奠定台湾股票发行流通管理的基础，制约了操纵市场的行为。1971年发布台湾加权股价指数，带来股市大涨。1973年台湾证券市场发展到高峰，之后股市逐步下跌。同年颁布信用交易制度，只能融资交易，而不进行融券。1979年出台《融资融券办法》刺激股市，1980年复华证券金融公司开业，逐步办理融资、融券，完整的信用交易正式开启。1982年对主管部门进行改组，整顿上市公司财务，推行电脑交易。1983年重开店头交易市场，为公开发行但未上市的公司开拓流通渠道，结束集中市场单一运作。
　　第三阶段：高峰时期（1985—1990年）。全面放开证券商的设立，开启国际化进程。1988年重新修订《证券交易法》，全面放开证券商的设立。设立证券公司由特许制改为注册制，证券公司数量猛增，最多达到376家。综合性证券公司得到较快发展，在台湾证券市场中具有举足轻重的地位。1989年宣布征收证券交易所得税，股价重挫。1989年完全放开汇率管制，新台币汇率自由浮动。在外贸巨额顺差导致新台币大幅升值背景下，台湾股市迎来大牛市，从700多点涨至12600多点，涨幅达17倍，台湾证券业出现供不应求局面。台湾当局加快推进制度建设，1990年台湾开放外资QFII，开放外资券商设立营业性分支机构，允许外资以专业投资机构方式（QFII）投资台湾股市，开启台湾证券市场的国际化里程。
　　第四阶段：成熟时期（1991—至今）。实现国际化与自由化，统一内、外资券商业务范围，推出股指期货，走向金融混业经营。1991年放宽银行办理衍生性金融商品业务。1991年首度核准外资来台发行债券。1993年统一内、外资证券商业务范围。1995年全面开放银行承做票券业务。1995年起逐步放松外资投资台股的限制。1997年成立台湾期货交易所。1998年推出股指期货。2000年再次修订《证券交易法》，开放库藏股，开放第二类股上柜，开放全权委托代客操作，提高商业银行投资股票市场比例。2001年出台《金融控股公司法》，走向金融混业经营。2001年经纪业务手续费率自由化，2002年成立台湾兴柜市场，开放证券商经营新台币利率衍生品等业务。2003年取消QFII，完全开放外资投资台湾股市。证券业由供不应求向供过于求转变，价格竞争突现，证券公司积极发展IT优势，以专业研究服务专业导向。目前正努力向整合金融服务，财富管理方向发展。
　　目前台湾证券市场形成了比较完整的多层次资本市场体系：第一层次为集中交易市场，即公司制的台湾证券交易所的集中交易市场。采取典型的竞价制度和电子交易，不允许场外交易。第二层次是柜台(店头，OTC)买卖中心市场，即财团法人制的台湾证券柜台买卖中心市场。以竞价制度为主，做市商制度为辅。第三层次为台湾兴柜市场，由柜台买卖中心代管，为未上市上柜公司股票交易的市场。兴柜市场的交易方式采用经纪商或自营商的议价成交方式。
　　在市场不断发展的驱动下，台湾分层次的多级证券市场结构逐渐优化。台湾证券交易所在台湾证券市场起主导作用，其上市公司数量、总市值、股本和成交额都排在市场首位，其市值占市场总值比在90%水平，但近几年证交所成交额市场份额呈小幅下滑之势。上柜市场的市值占比相对稳定，成交份额从2002年的11.3%提升至2010年的16.2%，其市值和成交额位居市场第二位。而台湾兴柜市场成立时间较晚，其在台湾证券市场的规模还较小，其市值份额和成交额份额呈上升趋势，2010年市值占比为3%，成交额占比为0.7%。
　　台湾证券市场从无到有，从稚嫩到成熟，并没有想象中的花费太多时间，比起欧美地区的证券市场历史，台湾的证券市场起飞得更快，跳跃得更远，那么，如何从行业及政策的角度去分析台湾证券市场在短时间内就有如此发展呢？抛开公司治理及体制问题不谈，笔者认为有几个明显的现象是促进证券市场快速的发展的动力所在：
　　1、牌照放松是台湾地区证券业发展转折点。台湾地区的证券市场形成的时间较早，在1988年以前政府不允许设立综合性证券公司，证券商的设立采取特许制。1988年1月政府对台湾证券市场进行改革，颁布修订后的《证券交易法》，放开证券商的申请设立，证券商的设立由特许制改为注册制，催生了台湾证券商的快速增加，最多时达374家。1988年5月和7月台湾主管机关相继颁布《证券商设置标准》和《证券商管理规则》，大幅开放新设经纪商，同时允许证券商同时从事经纪、自营和承销业务，此后综合证券商快速发展，但同时也埋下了营业部密度过大、竞争激烈的隐患。
　　1991年台湾经济景气下滑，证券市场交易量急剧萎缩，证券商的盈利能力下滑，不少证券商出现亏损。政府开始对证券业进行改革，推进证券商的合并，促使证券商向大型化、综合化和国际化转型，逐渐形成了一批可同时兼营经纪、承销、自营多种证券业务的综合型证券商。伴随台湾证券市场进入成熟、饱和的竞争格局，证券商的数量逐渐减少。2010年台湾市场的证券商125家，证券商的分公司（相当于大陆的证券营业部）达1013家，证券商的营业据点已遍布台湾地区。其中证券经纪商共84家，证券自营商共85家，证券承销商共57家，而经纪业务的佣金费率降低至法定的1/3。
　　2、混业经营趋势催生金融控股集团化发展。2000年台湾加入WTO，国际金融机构纷纷进军台湾市场。为应对国际金融机构抢占台湾市场，2000年12月政府颁布《台湾金融控股公司法》，积极推进金融机构的合并，鼓励台湾证券业、银行业、期货业、保险业和其他金融相关事业，通过并购成立金融控股公司，实现金融机构的联合经营，发挥规模经济效应。
    2001年11月《台湾金融控股公司法》实施，申请设立金控公司的最低资金为200亿新台币，金融业务资产规模须在3000亿新台币以上，金控公司对证券、银行、保险子公司的股权控制性在25%以上，对证券、银行和保险以外的其他子公司股权控制需在50%以上。《金控法》的实施掀起了台湾金融机构重组的热潮，目前台湾地区有16家金融控股公司。目前，台湾的金融控股公司旗下拥有证券、银行、保险、期货、信托公司、创业投资企业等子公司，子公司数量达100家以上，16家金融控股公司采取以银行、证券和保险为核心企业的经营模式。
　　3、台湾金融控股公司的诞生重塑了台湾证券业的市场格局。目前台湾地区多数大中型证券商为综合证券商，可同时兼营多种证券业务，综合证券商又细分为金控系证券商和非金控系独立证券商。金控系证券商以多元业务为支撑，实现混业经营，经营规模较大，在金融市场占据主导地位，业务发展具有资源优势和协同效应。目前台湾证券市场16家金融控股公司的子公司都有证券商，其中元大证券金控系证券商的典型代表。非金控系独立证券商则以传统业务为主导，强化自身优势业务实现发展，宝来证券是非金控系证券商的龙头。那些规模较小的证券商则多数为专业经纪商，主要面向台湾地区市场客户提供交易经纪业务服务，具有较高的地域性。台湾地区证券业已形成为金控系证券商、非金控系独立证券商和专业经纪商共发展的经营格局。 这种格局极大的催生了台湾券商及金融集团的竞争力，是台湾证券市场所依靠的中流砥柱，正式由于他们的存在，台湾的证券市场在革新中成长，在发展中变革，内生动力源源不息，持续推动着台湾证券市场的发展。
                                                                                         （海通证券股份有限公司安徽分公司）