一、摘要
2021年3月，宣城某饲料公司根据自身现货库存、销售计划等情况综合考虑，在现货上逐步加大库存。因担心需求恶化，价格冲高后回落，导致现货头寸贬值，于是挂钩C2109、M2109合约，买入虚值看跌期权，共对约10000吨玉米和11000吨豆粕进行套期保值。华安期货全程协助企业进行风险评估与识别，完善套期保值组织架构，并提供方案制定、效果评估等一系列服务。期权操作为企业现货库存的贬值压力提供了保护，增加了企业管理购销节奏能力，保留了盈利空间，深得客户认可。综合期、现货市场来看，企业玉米销售获利45830.6元，豆粕则亏损49732元。
二、项目背景
近年来农产品市场规模逐渐扩大，家禽生猪养殖行业和饲料需求的不断扩张，企业承受的市场价格波动风险也逐渐增大。对于饲料原料贸易企业来说，产业链上游的大豆进口商和压榨企业国际化程度较高，在定价方面有更高话语权。而下游的贸易企业和饲料企业受传统生产经营模式的限制，大多以中小型为主，产品同质性较高，价格竞争激烈，且缺乏相应的人才储备和期货相关知识，抗风险能力偏低。如今宣城所在的皖南地区的种植、养殖与饲料生产企业多数仍以传统现货市场操作为主，对期货市场运用方面认识有限，也有部分企业曾因对期货了解不足，盲目操作带来了亏损，对期货市场存在误解。因此如何有效利用期货、期权等金融衍生工具实现贸易模式升级、维持稳定收益是目前亟需解决的问题。
宣城饲料公司主要从事饲料、饲料原料批发、零售等业务。玉米、豆粕等饲料原料年营业额2-3亿元。企业业务范围不仅在华东地区，还延伸到上海、江苏、浙江和河南地区，涵盖产业链上、中、下游。作为贸易企业，现货价格风险较大，企业有一定期货交易经验。
该饲料公司原料豆粕采购主要来自华东地区各大油厂，基差合同占每月计划采购量的1/3，剩下2/3根据行情和销售情况以“一口价”形式采购，主要风险来自于点价时机和购销节奏的把握。原料玉米则主要通过贸易商采购东北玉米，而客户供货周期要求较高，贸易商需要建立库存以满足客户随时提现货的要求。企业常备库存有2000-5000吨，存在库存贬值风险。企业希望更加灵活地利用期货、期权等金融衍生工具实现贸易模式升级、维持稳定收益。
三、服务方案与开展过程
1.套期保值全流程跟踪服务
受限于人力、物力、财力的规模制约，企业经营模式仍较为传统，组织架构相对扁平化。缺少完整的套期保值决策和风控部门，需要期货公司提供更多的“定制服务”。华安期货在前期，协助企业进行风险评估与识别，帮助企业完善套保组织架构，并为相应人员提供期权相关知识培训；运行期间持续提供风险管理顾问服务，投资咨询部定期或不定期向企业提供研究报告及相应的套期保值方案，企业结合自身行情研判做出套保决策；具体实施过程中，企业监督部门程进行风险把控，交易下单人员严格执行套保方案。在此期间，华安期货相关部门在套期保值会计实务、套保效果评估上提供了帮助。
2.套期保值方案设计
（1）玉米套期保值方案设计
4月，企业认为当前库存难以满足未来几个月的销售量，需要在现货上逐步建立库存。不过考虑到年初部分地区“非洲猪瘟”再度蔓延，又担心需求恶化对价格造成短期冲击，使得库存贬值。为了在对冲风险时，保留价格潜在上涨可能获得的收益，企业尝试性买入看跌期权进行风险对冲，以C2109为标的的相关期权合约进行配置。在这种保值策略下，企业相当于付出小额成本，规避了玉米价格大幅下跌时库存贬值的风险，价格上涨时，企业还能保留现货市场上销售收益。
（2）豆粕套期保值方案设计
受进口成本和需求恢复节奏影响，2021年国内豆粕整体波动加剧，对于豆粕相关企业来说都是严峻的挑战。4月，宣城饲料公司根据未来销售计划等情况综合考虑，将前期签订的基差合同进行点价。为了规避豆粕价格下跌、点价头寸贬值的风险，企业以挂钩M2109的期权合约为套保工具，买入看跌期权进行套期保值。在合约选择上，该公司选择买入虚值看跌期权进行套期保值。虽然保护中有一定敞口，但保值成本较低，适合现金流较少的企业，加上前期基差买入价格较低，仍有一定盈利空间。
3.案例成效
(1)玉米：现货大量补库，买入看跌期权规避库存贬值风险
买入看跌期权套期保值，旨在管理玉米这一重要饲料原料库存贬值的风险。在华安期货的协助下，宣城饲料公司对价格进行了较为准确预期，现货购销节奏把控良好，基差变动方向也对企业套保较为有利。项目共对约10000吨玉米进行套期保值，资金占用较少，总支出权利金243900元，平仓后虽然场内期权亏损30025元，但玉米现货销售获利77100元。通过期权操作稳定了企业的生产经营，为企业现货库存的贬值压力提供了保护，增强了企业采购信心，操作简单易行，保护全面，也保留了盈利空间。综合期货和现货市场来看，企业共获利45830.6元。
(2)豆粕：基差采购模式，买入看跌期权保护点价头寸
企业初次参与期权交易，看跌期权操作简单，风险可控。2021年4月至6月，豆粕价格经历了大幅上涨而后震荡回落的高波动行情，为保证资金流动和客户关系维持，在价格向不利方向变动时，企业也有现货销售行为发生，并在价格大幅下跌时，为加速销售，企业进行了小幅让利，现货端累计亏损70000元。同时，企业通过买入虚值看跌期权的操作来降低已点价的现货头寸贬值风险，并根据销售和补库进度调整套保仓位，共对11000吨豆粕进行套期保值，资金占用较少，总支出权利金153070元，平仓后场内期权盈利22550。虚值看跌期权为企业现货的贬值压力提供了保护，部分弥补了现货端的损失。综合期、现货市场来看，企业共亏损49732元。
四、项目总结
宣城饲料公司在经营中充分利用期货工具进行风险对冲，也逐渐将日常购销与期货套期保值结合来保障企业经营稳定性。本次尝试性使用场内期权工具进行保值，取得了良好效果：
(1)随着国内农产品国际化程度越来越高，价格波动加大，也对企业行情研判和风险控制有了更高要求。贸易企业想在产业链中有一席之地，必须更好的使用金融工具，如期权这种更加灵活的风险管理工具。此次场内期权的成功尝试让企业尝到了甜头，为企业未来生产经营中风险规避引入了新的工具。
(2)行业龙头企业的经营风险管理需求往往具有普遍代表意义，宣城饲料公司作为安徽地区规模数一数二的饲料原料贸易企业，此次成功尝试金融衍生工具的风险管理，可以起到示范作用，提升行业中企业的风险管理意识。有望在未来带动行业上下游加大期货、期权参与，对皖南地区，乃至华东地区的贸易企业和饲料企业带来积极的影响。
(3)相比于期货，期权具有资金使用效率更高，策略选择更加灵活的特点。根据企业的成本控制需求和贸易流，企业可以根据自身对行情的判断选择合适的行权价，并且可以选择到期行权，也可以在有利价位上，选择提前多次部分平仓，匹配企业的采购和销售时间点。且作为期权买方，不支付保证金，只需少量付出权利金，可以大大提高交易者的资金利用率。此外，期权容错空间高，期权买方支出权利金后，损失相对可控，期权的套期保值具有非线性损益结构，使得其在行情出现不利波动时，仍可保证现货端的获利。
为了更好地规避价格风险，保持稳定经营，未来宣城饲料公司将与华安期货更紧密合作，通过学习，丰富对期权的认知，更好地了解期权、应用期权。加强制度建设和人才培养，提升企业相关人员认知风险、分析风险、处置风险的能力水平。进一步尝试将金融衍生工具与实际经营相结合，带动产业链上下游企业共同发展。
五、总结与建议
1.遇到的困难
(1)期权合约流动性不足。目前非主力合约对应的期权和深度虚值期权的流动性都相对较差，在项目运行初期，企业曾考虑建立熊市价差期权组合来减少权利金支出，但因担心深度虚值期权流动性较差，在行情大幅波动时不能及时平仓，最终只使用了单边买入看跌期权的策略。
(2)套保期间出现基差波动较大的情况。因为饲料企业持有的现货，而期权的标的是期货合约，期货与现货之间的存在的基差风险是无法回避的因素，给企业的套期保值效果带来一定影响。
(3)企业买入虚值看跌期权进行保值，Delta绝对值相对较小，因此即使标的价格向有利方向变动，但期权头寸的增值速度却不太明显。如果按固定比例进行套期保值，不能完全覆盖现货贬值的风险。而如果按Delta中性原则进行动态对冲，则在行情大幅波动时期，调仓难度将加大。对于初次进行场内交易的宣城饲料公司来说，缺少专业的交易和风控人员来完成对冲操作。
2.思考和建议
产业企业近两年越来越多的参与进期货、期权市场进行套期保值规避风险，但很多企业对套期保值的理解较为传统。如宣城饲料公司这类贸易企业，其现货买卖方式和结算方式本身就有多种类型，与上下游的采购和销售模式，既有传统的“一口价”，也有“基差+点价”，可以先提货后结款，也可以先签订远期合同锁定价格。在不同的购销方式下，企业面临的风险敞口类型也不尽相同，而企业自身缺乏专业性的人才，对期货市场的认识不够充分，传统现货思维较重，搭建专业的期货团队费时费力。而对于贸易企业来说，采购、销售的决策往往变动很快，对于套保头寸的把控和方案执行有较高的要求。
企业迫切需要的是切合其实际生产状况的风险管理方案。未来华安期货在服务企业时，不仅要向企业宣传介绍场内期权或其他衍生工具，更重要的是教会企业如何利用这些工具。要在充分调研企业实际情况，抓住企业风险管理痛点的基础上，为企业建立管理市场风险的策略，提供符合其要求的方案，从而充分发挥期货市场服务实体经济的功能，帮助企业提高抵御市场风险的能力。
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