王凤  方陈

　　2013年9月29日中国（上海）自由贸易试验区（以下简称“上海自贸区或自贸区”）正式挂牌成立。上海自贸区建设是国家战略，是先行先试、深化改革、扩大开放的重大举措，意义深远。上海自贸区试点涉及一系列的制度创新，特别是金融领域的试点最为引人注目。金融领域的试点内容包括人民币资本项目可兑换、利率市场化、人民币跨境使用、外汇管理体制改革等方面。截至目前，国务院、各部委以及上海市政府陆续出台了一系列规范性文件，明确了上海自贸区金融改革的内容和方向，构筑起了上海自贸区金融制度的基本框架。
一、上海自贸区金融创新概述
　　国务院于2013年9月27日批准并印发《中国（上海）自由贸易试验区总体方案》（以下简称“《总体方案》”），其中确定了上海自贸区深化金融领域开放创新的主要任务，并提出相关具体措施，包括放宽自贸区内金融机构的设立条件、支持多种类型的金融服务机构的设立以及创新相关金融监管制度以拓展金融机构的业务范围和服务功能。随后，中国银监会于2013年9月29日发布《关于中国（上海）自由贸易试验区银行业监管有关问题的通知》（以下简称“《通知》”），对中、外资银行入区经营发展、区内设立非银行金融公司、民间资本进入区内银行业、跨境投融资服务、简化准入方式以及完善监管服务体系等8项支持措施予以进一步明确。同日，上海市政府发布《中国（上海）自由贸易试验区管理办法》（以下简称“《管理办法》”）及相关配套制度，对自贸区金融领域的制度创新提出了一些管理措施。紧接着，中国共产党第十八届中央委员会第三次全体会议（以下简称“十八届三中全会”）于2013年11月12日审议通过了《中共中央关于全面深化改革若干重大问题的决定》（以下简称“《决定》”）。《决定》对中国全面深化改革进行了总体部署，其中明确提出，建立中国（上海）自由贸易试验区是党中央在新形势下推进改革开放的重大举措，要切实建设好、管理好，为全面深化改革和扩大开放探索新途径、积累新经验。这为上海自贸区未来的建设发展指明了方向。此后，中国人民银行（以下简称“央行”）出台了《关于金融支持中国（上海）自由贸易试验区建设的意见》（以下简称“《意见》”）。《意见》主要包括探索投融资汇兑便利、扩大人民币跨境使用、稳步推进利率市场化、深化外汇管理改革等方面的内容。上海自贸区金融业先行先试的突破口由此得以明确，充分表明，上海自贸区已成为中国金融改革开放的试验田。
二、对中国金融机构的影响
　　上海自贸区对中国金融机构的重构和转型有重大影响，甚至可能成为历史分水岭。从行业来说，几乎所有的金融机构都将面临着一轮全新的商业模式和业务模块重构。银行的信贷功能将毫无疑问的弱化，而资金市场、大宗商品交易和做市商业务将越来越突出，银行业真正的分野在此一举。中国券商将迎来最重要的转型发展机遇，从趋势看来，将从传统的经纪商，向真正的综合性投行发展，资本金、融资能力与交易结算参与能力决定竞争力。期货、基金、保险等都将衍生出新的业务品种，以适应全新的市场和定价模式。相较而言，由于路径依赖的原因，信托受到的冲击将更复杂，在自贸区内外巨大的资金成本中间，信托将继续放大金融脱媒的职能，但是在资本全球化的浪潮中，大部分信托缺乏匹配的资产管理能力又受制于国内金融风险，有竞争力的信托公司必须尽快向有出海需求的大财团和家族财团靠近。从区域来讲，上海地区金融机构迎来跨越式发展的难得机遇。《意见》一再提到“上海地区金融机构”，大部分的创新业务都交由其承担。尽管如此，其他区域的金融机构也将在自贸区经验和模式复制之后享受到改革红利。
三、新三板对资本市场建设和自贸区内高新技术企业的作用
（一）对我国资本市场建设的作用
　　新三板市场的推出，为建立全国统一监管下的场外交易市场实现了积极的探索，并已经取得了一定的经验积累。新三板市场可以为主板市场、创业板市场培养和输送优质上市企业，未来新三板市场企业将成为主板市场、创业板市场上市企业的源泉。从这个角度看，新三板市场的发展关系整个资本市场的发展，大力发展新三板市场是完善多层次资本市场体系的基础。
（二）对自贸区内高新技术企业的作用
　　1.增加企业融资渠道。新三板的存在，使得高新技术企业的融资不再局限于银行贷款和政府补助，更多的股权投资基金将会因为有了新三板的制度保障而主动投资，挂牌后企业可实施定向增发股份，也可提高企业信用等级。
　　2，提髙企业股份价值。股份报价转让使企业成为准公众公司，改善了企业的融资环境，使得公司股份价值提高，便于公司股东以公司股份质押、担保，便于公司获得银行贷款。给原有股东带来股权转让的便利，实现股东财富最大化。公司股份挂牌后的市场价格创造财富效应，提高公司对人才吸引力。
　　3.提髙企业治理水平。根据新三板规则，企业如果准备在新三板挂牌，就必须先进行股权改革，明晰企业的股权结构。同时，新三板对挂牌企业的信息披露要求比照上市公司进行设置，很好的促进了企业的规范管理和健康发展，增强了企业的发展后劲。引入外部监督机制，促使企业运作规范，公司治理趋向合理，为更进一步的资本运作提供基础，有利于企业不断完善治理结构，提升规范运作水平,为企业后期转入创业板、深沪主板交易市场打下坚实的基础。
　　4.提升企业的知名度。新三板市场聚集一批优质高成长性高新技术企业，成为高新技术企业便利高效的投融资平台，有利于树立企业品牌，促进企业开拓市场,扩大企业宣传。挂牌公司就是公众公司，提升了公司知名度、美誉度，挂牌公司更容易获得风险投资和银行贷款支持，加快企业上市步伐。如果未来建立了新三板的转板制度，具备主板或创业板上市条件的新三板公司，可以直接向证券交易所申请转板上市，从而避免发行部预审、发审委过会的过程，加快发行上市步伐。
四、未来券商在上海自贸区的金融创新发展
　　上海自贸区国际交易平台的建设正在加速推进，包括黄金国际板在内的八大平台，有望在年内渐次落地。这块业务恰恰是券商最为看重的，而FT账户可是开展上述业务的基础工程。简单理解，对境内企业来说，拥有FT账户基本就等于拥有了一个可以和境外资金自由汇兑的账户。对境外企业来说，拥有了FT账户，则意味着它们可以按准入前国民待遇原则获得相关金融服务。FT账户可以办理经常项下和直接投资项下的跨境资金结算，比如帮企业跨境投资做结算；未来还可能办理资本项下的跨境资金结算，比如，为境外资金投资境内或境内资金投资境外股市做结算服务。一旦券商开立了FT账户，且该账户也嵌入了资金结算和托管功能，就意味着客户资金将可沉淀于券商。
（一）券商要明确投行业务在新三板与创业板的区别
　　推荐公司挂牌是主办券商的业务核心，包括尽职调查、内核、制作文件等一系列工作。这些工作与主承销制下的投行业务看似并无大的差别，但实际上券商在其间所担负的角色、职能等存在本质不同。这体现在：
　　一是企业挂牌的决定权不同。自贸区公司股份报价转让试点实行备案制，主办券商的内核机构对是否推荐企业挂牌拥有决定权，协会仅作形式审查。而创业板发行上市实行核准制，发行审核委员会决定公司能否公开发行股票并上市。
　　二是券商在企业挂牌前后的责任及相应工作量的分布不同。核准制下，对拟发行上市企业的收入、利润、股本等有确定的数量指标要求，且股票发行价格与业绩紧密联系，拟上市企业粉饰报表、虚增业绩的动机比较强烈。这就要求保荐机构认真细致地核查其财务数据以保证真实性，尽职调查工作必须由保荐代表人进行，调查的工作量也较大。但企业发行上市后，券商的责任较轻，只需要两年或三年的持续督导，督导的重点也限于募集资金的规范使用和管理。新三板与其恰恰相反：公司挂牌没有利润、收入等硬性指标要求，且不发行新股，拟挂牌公司包装、粉饰业绩的动机较弱，加之拟挂牌公司一般规模不大，因此尽职调查工作相对简单，工作量较小，只要求由注册会计师、律师与行业分析师等专业人士进行调查。但挂牌后主办券商要对推荐挂牌的企业进行终身督导，督促范围涵盖信息披露、公司治理、规范运作等各方面，同时还需提供增资、并购以至保荐上市等全方位服务，工作量非常大。
　　公司挂牌的决定权在主办券商，挂牌后主办券商要对企业进行终身督导，新三板的这种业务模式使主办券商的责、权、利更为统一，使其更为勤勉尽责，注重加强业务风险防范、提升执业质量与水平，有利于实现券商自我约束与自我发展的统一。
（二）券商要充分发挥孵化培育功能，为挂牌公司提供全方位的资本市场服务
　　推荐企业成功进入新三板并不意味着主办券商工作的终结，恰恰相反，挂牌是主办券商工作的起点，挂牌后主办券商需要对公司进行持续督导服务，开展大量的孵化、培育工作。这主要包括：
　　1．督促挂牌公司规范运作、切实履行信息披露义务，加强内部控制，完善公司治理，牢固树立保护公众投资者权益的理念。具体包括培训挂牌公司的董事、高管人员，帮助公司建立完善内部制度和操作规程，审核挂牌公司的财务报表及公告文稿，特定情况下对公司进行现场检查等。
　　2．提供融资、并购方面的服务。报价系统建立了适应中小企业特点的定向增资制度，即面向特定投资者的小额快速融资制度。与主板的融资制度相比，该制度程序简单、方式灵活、企业融资的自主性更强。通过定向增资，挂牌企业可以及时筹集资金投入市场前景好的生产项目，迅速扩大规模，抢占市场先机；可以引入战略投资者改善其股权结构，提升治理水平，为其发展理顺上下游关系。通过购并，挂牌公司可以实现快速扩张，进行产业整合，提高在行业中的品牌和地位。
　　3．帮助公司股份合理定价，实现价值发现。具体体现为通过尽职调查对企业进行深入了解和价值判断，通过培育提升企业价值，通过转让定价实现价值。未来代办系统可能引入做市商制度，主办券商可更直接、更有效地实现挂牌公司股份的价值发现，并提供充足的流动性。
只有主办券商切实履行好上述督导培育功能，中小企业才能借助在新三板挂牌加速成长，才能真正插上“资本的翅膀”。而主办券商也可籍此回归证券中介机构的本质，做到“归位尽责”，形成自身的核心竞争力，走出差异化经营的道路，改变当前主要提供通道式服务、盈利模式单一的状况。
（三）券商要引导公司理性申报，更好地发挥报价系统上市资源蓄水池功能
　　挂牌公司经过报价系统的孵化、培育，达到相关条件后，主办券商可以充当保荐机构，推荐其进入中小板、创业板等更高层次的资本市场。目前，已有多家公司首次公开发行股票并上市（IPO）申请获得证监会核准，如北陆药业、世纪瑞尔进入创业板，久其软件进入中小板。受其示范效应的带动，挂牌公司申报IPO的热情高涨。但是，主办券商及挂牌公司也应清醒看到，目前报价系统大多数公司总体规模偏小，盈利能力虽增长迅速但绝对值有限，与创业板上市仍有一定距离。
　　因此，主办券商应指导挂牌公司理性申报IPO。通过与挂牌公司的沟通，帮助其深入分析公司所处发展阶段及自身条件，科学制定发展规划，将精力集中在夯实企业发展基础上。挂牌公司应充分利用代办系统做大做强：一是不断提高公司规范运作水平，消除可能影响上市的财务、法律方面的风险因素；二是通过增资等方法扩大企业规模，使生产能力、收入和利润水平等跨上台阶；三是安排好公司的资金、资产负债结构以及募投项目，提高通过率。在各方面条件较为成熟后，再启动公开发行上市的工作，不要超越自身发展阶段急于求成。
结束语
　　随着上海自贸区各项金融改革政策措施的陆续出台和实施，将为金融行业的发展带来无限机会。上海自贸区未来还会陆续推出金融业扩大开放措施和金融创新政策，如试验区内对人民币资本项目逐步可兑换、金融市场利率市场化、人民币跨境使用等方面，为证券行业的创新发展提供良好的制度条件。而券商只有在深入解读相关法律政策的前提之下，才能有效地利用自贸区的各项金融改革政策措施，为自贸区的新三板企业提供更全面的服务。

(作者单位:华安证券股份有限公司蚌埠涂山路营业部)